国盛宏观熊园团队：大概率会有“真金白银”化债

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　　来源：熊园观察

　　国盛证券首席经济学家，有化熊园 博士

　　国盛证券宏观分析师，真金白银穆仁文

　　事件：2023年1-7月一般财政收入累计13.93万亿，国盛同比11.5%（1-6月同比13.3%）；7月一般财政收入2.01万亿，宏观同比1.9%（6月同比5.6%）。熊园1-7月一般财政支出累计15.16万亿，团队同比3.3%（1-6月同比3.9%）；7月一般财政支出1.77万亿，大概同比-0.8%（6月同比-2.5%）。有化

　　核心结论：与社融、真金白银物价等数据一样，7月财政表现也弱，包括税收收入剔除基数后仍负增、非税收入连续两个月降幅走阔等。往后看，继续提示：政策组合拳有望陆续出台、也到了加快落地的关口，具体到财政端，“一揽子化债方案”是重中之重。倾向于认为，化解当前地方债务风险，中央加杠杆应是“必选”动作，也即中央大概率会给地方政府“真金白银”、但规模尚难预判，可能的形式包括发行特殊再融资债券、新一轮债务置换、直接转移支付、银行“下场”买债、直接债务减记等。

　　1、整体看，7月财政收入增速回落、剔除基数效应后仍负增，税收和非税收入增速均延续回落；支出进度弱于季节性，专项债发行偏慢仍是主要拖累。

　　>一般财政方面，收入2.01万亿，同比增长1.9%、较上月回落3.7个百分点，剔除留抵退税的基数效应后延续负增（-4.8%）；支出1.77万亿，同比下降0.8%、明显低于季节性，尤其是基建相关支出同比连续3个月处于负增长区间。

　　>政府性基金方面，收入5090亿，同比-6%、连续3个月同比负增，指向地方土地财政仍承压；支出5925亿，同比-35.9%、也延续负增，除土地出让相关的支出延续负增外，专项债发行放缓、相关支出增速也未有改善。

　　2、往后看，继续提示：当前经济仍承压，政策组合拳有望陆续出台、也到了加快落地的关口，短期紧盯“松地产、一揽子化债、活跃资本市场”三大方向的细化部署；具体到财政端，重点关注“一揽子化债方案”。

　　3、短期看，有3点关注：

　　>“一揽子化债方案”的落地细节；

　　>财政增量资金的落地情况，包括政策性开发性金融工具、专项债加快发行及盘活存量额度、设备更新再贷款等；

　　>财政扩基建的落地效果，紧盯水泥、挖掘机、沥青等实物工作量相关指标表现。

　　报告正文：

　　1、7月一般财政收入增速回落，剔除基数效应后仍处于负增长区间，四大税种收入增速表现分化，基数支撑下土地和房地产相关税收增速有所改善；非税收入延续回落，国有资产盘活规模下降仍是主要拖累。支出仍然偏弱、支出进度明显低于季节性，尤其是基建相关支出同比连续3个月处于负增长区间，可能与专项债支出偏慢、预算内资金落地放缓有关。

　　>总量看，7月一般财政收入增速回落，剔除基数效应后有所好转、但仍处负增长区间，非税收入增速进一步回落。7月一般财政收入2.01万亿，同比增长1.9%、较上月回落3.7个百分点。剔除留抵退税的基数效应后同比-4.8%，较上月抬升5.4个百分点，但仍落在负增长区间。其中，税收收入1.79万亿，同比增长4.5%、较上月回落9.1个百分点；非税收入2261亿，同比下降14.9%、降幅较上月进一步走阔0.9个百分点，也是连续两个月降幅走阔，国有资产盘活规模下降应仍是主要拖累，继续提示年内这一趋势可能延续。

　　>税收收入中，四大税种收入增速表现分化，土地和房地产相关税收增速由负转正。四大税种中，增值税同比34.4%，较上月回落77.9个百分点，主要与去年6月低基数有关；企业所得税同比-16%，较上月抬升5.2个百分点，但仍处于负增长区间；消费税同比14.5%，较上月抬升6个百分点；个人所得税同比转负至-0.8%，较上月回落4.8个百分点。此外，土地和房地产相关税收同比4%、较上月抬升26.4个百分点，主要与去年6月基数偏高有关。

　　>一般财政支出仍偏弱、支出进度明显低于季节性，尤其是基建相关支出同比连续三个月处于负增长区间，民生相关支出增速表现分化。7月一般财政支出1.77万亿，同比下降0.8%，降幅较上月收窄1.8个百分点。支出进度看，7月一般财政支出占全年比重为6.4%，明显低于季节性（近三年同期均值为6.8%）。主要分项来看，基建方面，整体支出增速同比-4.2%、连续3个月负增，交通运输、城乡社区相关支出有所好转，农林水相关支出增速回落；民生方面，教育、社保相关支出增速也小幅抬升，卫生健康支出增速明显回落。

　　2、政府性基金收入连续3个月同比负增，指向地方土地财政仍承压；支出增速也延续负增，除土地出让相关的支出延续负增外，专项债发行偏慢、相关支出增速也未有改善。

　　>收入端看，7月政府性基金收入5090亿，同比增速为-6%、连续3个月同比负增。其中，国有土地使用权出让收入4188亿，同比下降10.1%。结合6月以来房地产销售边际转弱、30大中城商品房销售面积创季节性新低，年内土地出让收入可能延续负增。

　　>支出端看，7月政府性基金支出5925亿，同比增速也延续负增（-35.9%）。其中，土地出让收入安排的支出同比-12.8%、较上月降幅收窄（6月同比-29.9%），扣除土地出让收入安排的支出后同比-52.0%、连续两个月大幅负增，专项债发行偏慢仍是主要拖累。

　　风险提示：政策力度、外部环境等超预期变化。

　　联系人：熊园，国盛证券首席经济学家；穆仁文，国盛宏观分析师；刘新宇，国盛宏观分析师；杨涛，国盛宏观分析师；刘安林，国盛宏观分析师；朱慧，国盛宏观研究员。

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